Wereldeconomie
In een wereld waarin het al onzeker is of binnen één of twee weken een geplande bijeenkomst wel door kan gaan, is het schrijven van beleggingsvooruitzichten voor het nieuwe jaar een ambitieus voornemen. Hieronder gaan we in op een aantal van de voornaamste thema’s:
Ten eerste het coronavirus, Omikron heeft de hoop op een normalisering van de grotendeels gevaccineerde samenleving over 2021 laten eindigen in een teleurstelling. Een samenleving die weer grotendeels in lockdown is. Er is echter geen sprake van een schrikreactie zoals in maart 2020. Ondernemingen zijn reeds grotendeels aangepast, overheidssteun houdt aan en de lockdown is voor vele sectoren minder ingrijpend dan vorig jaar. Macro-economische groeiverwachtingen voor 2022 zijn positief en hoger dan gemiddeld door een voortdurend herstel ten opzichte van 2020. Omikron is besmettelijker, maar lijkt minder dodelijk dan Delta. Het is onzeker wanneer wereldwijde maatregelen weer kunnen worden versoepeld en met het groeiend aantal besmettingen is het ook plausibel dat er nieuwe varianten komen die ons dwingen verwachtingen bij te stellen.
Ten tweede het huidige inflatieniveau. In de VS en Europa is consumenteninflatie recent toegenomen tot respectievelijk 6.8 en 4.9%, de hoogste waarnemingen in 39 en 30 jaar. Dit is deels toe te wijzen aan verstoorde toeleveringsketens door het coronavirus. Dit zorgt voor aanzienlijk hogere transportkosten, voedselprijzen, maar ook kapitaalgoederen zoals auto’s zijn schaarser en daardoor duurder. Het is mogelijk dat de hoge inflatie tijdelijk is en op korte termijn weer daalt. Er zijn echter ook meer langdurige factoren zoals de energieprijzen. Deze zijn hoger door de transitie naar duurzamere energie. Het sluiten van relatief goedkope, maar vervuilende energiebronnen/fabrieken maakt energie structureel duurder. Wanneer de hoge inflatiecijfers een doorwerking hebben op lonen kan dit een structureel hogere inflatie tot gevolg hebben.
Initieel sprak de Amerikaanse Centrale Bank (FED) van transitoire inflatie; Inflatie die kortstondig hoog is. Men heeft recent van deze term afstand genomen. Financiële markten doen dit echter nog niet. Dit concluderen wij uit de nog altijd sterk negatieve renteniveaus van bijvoorbeeld tienjarige Nederlandse of Duitse Staatsobligaties. Als obligatiehouder zou men gecompenseerd moeten worden voor de ontwaarding van geld, maar met de huidige inflatie en rente neemt koopkracht van de obligatiehouders ruim 5% af.
Ten derde blijven vooruitzichten op geopolitiek gebied onzeker. Zo heeft Rusland honderdduizend soldaten gestationeerd op de grens met Oekraïne, wat de risico op een invasie groter maakt. Het doet velen denken aan 2014, toen Rusland De Krim annexeerde. In het Midden-Oosten lopen nucleaire onderhandelingen tussen VS en Iran stroef. Trump kondigde in 2018 aan dat VS zich terug zou trekken uit de nucleaire akkoorden. Keer op keer liepen onderhandelingen uit. De Biden administratie heeft onder bemiddeling van de EU mid-2021 zes onderhandelingsrondes gehouden met Iran. Eind december was er nog geen akkoord. In Azië, lopen gemoederen tussen Taiwan en China sterk op. De regerende Democratische partij, DPP, balanceert tussen onafhankelijkheid richting de Taiwanese bevolking en het tevreden houden van China. Recent onthulde Taiwanese toezichthouders dat chip-gerelateerde bedrijven voortaan goedkeuring van de staat moeten krijgen voordat zij segmenten en/of fabrieken mogen verkopen aan Chinese bedrijven. China staat daarnaast vooralsnog achter het “One-China policy”. Wij beleggen niet in bedrijven in Rusland, China, Taiwan of het Midden-Oosten, maar wel in bedrijven met indirecte blootstelling aan deze economieën zoals ASML en LVMH.
Gegeven ons beeld van de financiële markten en macro-economie zijn we als volgt gepositioneerd:
Obligaties en liquiditeiten
Met de huidige negatieve reële rendementen op obligaties houden we in de portefeuilles een relatief lage allocatie naar deze categorie aan. Het blijft mogelijk variabele of korte looptijd obligaties van solide debiteuren te vinden die een laag maar positief rendement hebben. Mocht de rente stijgen dan stijgt de coupon van de variabele leningen en geven de korte looptijden ook de kans om nieuwe obligaties met hoger rendement aan te kopen bij een aflossing.
Zakelijke waarden
Wij houden vast aan een licht overwogen positie in aandelen. We kijken daarbij kritisch naar relatief dure aandelen en ruilen doorlopend te hoge multiples (bijvoorbeeld op basis van koerswinstverhouding) om naar aandelen waarvan we denken dat de onderneming prijszettingsvermogen heeft en de groei hoog genoeg is om multiple contractie over een langere horizon te doorstaan. Voorbeelden zijn LVMH, Microsoft en S&P Global. Dergelijke ondernemingen hebben een minder hoge multiple, maar worden niet gekenmerkt door specifiek lage waardering. Op die manier heeft de portefeuille net als de markt ook een hogere koerswinstverhouding, maar zijn de portefeuilles geïnvesteerd in ondernemingen die winstgevend zijn, een hoog rendement op geïnvesteerd vermogen behalen en over een horizon van vier à vijf jaar ook goede winstgroei kunnen bewerkstelligen.
Een reactie op hogere inflatie van centrale banken met minder ruim monetair beleid zou druk kunnen geven op de inmiddels opgelopen waardering van aandelen, maar wij verwachten dat het herstelpotentieel in een omgeving van meer inflatie significant is in de huidige Laaken aandelenportefeuille. In december liepen na de FED uitspraken, renteverwachtingen op. Ondernemingen met hoge multiples en geen winstgevendheid werden hard geraakt. Onze aandelenportefeuille bleef daarentegen solide. De goudpositie blijft gehandhaafd als inflatiebescherming en verzekering tegen geopolitiek risico.
