Beleggings­vooruitzichten eerste kwartaal 2020

Wereldeconomie

Onze portefeuilles hebben het jaar goed afgesloten met in het vierde kwartaal van 2019 vooral een sterke stijging van aandelen. De aandelenmarkt werd ondersteund door de aankondiging van een eerste-fase handelsakkoord tussen China en de VS. Behalve dat de importheffingen, die gepland waren voor december, niet worden doorgevoerd en dat China meer sojabonen uit de US zal kopen, heeft dit handelsakkoord nog niet veel substantie. De beurzen trokken zich vervolgens weinig aan van de afzettingsprocedure tegen president Trump, voornamelijk omdat dit besluit waarschijnlijk niet door de Senaat gesteund wordt.

De grote verrassing in 2019 was de draai in beleid van centrale banken. De Amerikaanse Federal Reserve (Fed) heeft in oktober voor een tweede keer in 2019 de rente met 0,25% verlaagd tot 1,50%-1,75%. Deze renteverlagingen werden doorgevoerd ondanks het feit dat de kerninflatie in de VS al sinds begin 2018 boven de 2,0% is. Gezien de aanstaande presidentsverkiezingen en het belang van de Fed om onafhankelijk te zijn, verwachten we geen extra stappen in 2020. Christine Lagarde, de nieuwe president bij de Europese Centrale Bank (ECB), maakt met uitspraken zoals de bovenstaande quote al aan het begin van haar termijn duidelijk dat ze achter het rente beleid van haar voorganger staat. Ook voert ze de druk op Duitsland en Nederland op om hun begrotingsoverschot in te zetten voor fiscale stimulus. Als beleidsinstrument zou ze nog de mogelijkheid hebben een afwijkende spaar- en leenrente te hanteren. Tot slot is er een voorstel gekomen om klimaat een onderdeel te maken van de beleidsdoelstellingen van de ECB.

Vanwege de huidige inflatiecijfers, die ondanks tien jaar aan monetaire verruiming erg laag zijn, lijkt de markt collectief te geloven in een langer durende lage rente. Het lijkt echter alsof we de afgelopen jaren alleen inflatie hebben gezien in sectoren waar aanbod gelimiteerd is. Gezondheidszorg en educatie in de VS zijn duurder geworden, evenals een kaartje voor een popconcert of toegang tot attractieparken. Aandelen, obligaties en vastgoed zijn evenzeer sterk in prijs gestegen. In sectoren zoals energie en voedsel is aanbod sterk gegroeid vanwege een combinatie van technologische vooruitgang en goedkoop kapitaal. Deze prijzen zijn dan ook fors afgekomen. De schalieolie revolutie is hier een goed voorbeeld van omdat de schalieolie industrie al jarenlang meer geld uitgeeft dan dat het heeft verdiend. Zonder lage rentes had de Amerikaanse energiesector waarschijnlijk geen mogelijkheid gehad zichzelf te ontwikkelen en de wereld te voorzien van goedkope olie. Dit werd gefinancierd omdat er elders geen betere rendementen verdiend konden worden, vanwege lage rentes. Deze impact, waar monetaire verruiming via een groei in aanbod ook een deflatoir impact heeft, blijft vaak onderbelicht.

De vraag is of de deflatoire krachten van de afgelopen jaren aan het draaien zijn. Met energie als de slechtst presterende sector in 2018 en 2019, in combinatie met een toenemende focus op de milieu-impact van de industrie, lijken de kapitaalmarkten momenteel minder toegankelijk voor deze sector. Het is mogelijk dat enkele sectoren van een aanbodsoverschot naar een tekort kunnen overslaan. Daarnaast is looninflatie in de US al ruim 3% met een werkloosheid van 3,5%, het laagste niveau in 50 jaar. Tot slot zou de lagere globalisering (Brexit, handelsconflicten) inflatoir moeten werken. De markt houdt geen rekening met een scenario van hogere inflatie. Rentegevoelige obligaties en aandelen die sterk gecorreleerd zijn met deze obligaties, zullen daarom grotendeels gemeden worden.

Tot slot kondigde OPEC in december aan hun olieproductiequota met nog eens 400 duizend vaten per dag te verlagen. Dit gebeurde om de olieprijs te ondersteunen met het oog op de beursnotering van het Saudische oliebedrijf Aramco. De quota verlaging van OPEC zal naar verwachting weinig effect hebben op de oliemarkt aangezien Saudi-Arabië reeds minder produceerde dan is toegestaan en omdat productie in tijden van hogere prijzen weer snel kan worden verhoogd.

Obligaties en liquiditeiten – Vanwege de stijging van de obligatierente heeft onze onderweging in looptijd, (en daarmee in rentegevoeligheid) het afgelopen kwartaal positief bijgedragen. De beleggingscategorie blijft vanwege de lage rentes en negatieve reële rente niet aantrekkelijk. Incidenteel kunnen wij een lening vinden die aantrekkelijk is, maar doorgaans zit hier een debiteuren- of valutarisico in. In de huidige markt zullen wij eerder geneigd zijn ons risicobudget in aandelen in te zetten. Het relatief hoge saldo in liquiditeiten blijft daarom gehandhaafd.

Aandelen – Met een performance van ruim 30% hebben aandelen het dit jaar goed gedaan. Aangezien winsten dit jaar vrijwel niet zijn gestegen, zijn aandelen duurder geworden. Veel bedrijven maken hier slim gebruik van door in de afgelopen maanden nieuwe aandelen uit te geven. Zoals ook in vorige beleggingsvooruitzichten beschreven is er echter een groot verschil tussen de waarderingen van individuele bedrijven en op individuele basis kunnen wij nog steeds aantrekkelijke investeringen vinden. De hoge algemene waardering van de aandelenmarkt en de uitdagende winstverwachtingen voor 2020 in een omgeving van lage groei, maakt echter dat we de neutrale weging in zakelijke waarden aanhouden.

Beursgenoteerde Private Equity managers – Met een performance van bijna 50% is dit de best presterende asset class geweest van 2019. Wij blijven positief over de stroom van kapitaal richting private equity en zijn daarom belegd in private equity managers EQT en Partners Group. Vanwege de relatief hoge schuldniveaus binnen de investeringen van Brookfield hebben wij deze positie verlaagd.

Vastgoed – Wij blijven voorzichtig met enkele sectoren binnen vastgoed. Residentiele vastgoedmarkten in Miami en New York lijken bijvoorbeeld gepiekt te hebben. Onze Singaporese posities hebben geprofiteerd van kapitaalvlucht vanuit Hong Kong.

Grondstoffen – De positie in goud presteert goed in de huidige omgeving met geopolitiek risico en een negatieve reële rente.

Bekijk alle rendementen, berekenen de totale kosten en maak een afspraak.