Beleggings­vooruitzichten eerste kwartaal 2016

“By a continuing process of inflation, Governments can confiscate, secretly and unobserved, an important part of the wealth of their citizens”
John Maynard Keynes, 1883-1946

Aan het begin van het jaar evalueren wij de beleggingsvooruitzichten van het afgelopen jaar. Onze verwachting dat de Amerikaanse aandelenmarkt beter zou presteren dan de Europese was incorrect in lokale valuta gemeten. Gelukkig heeft de verwachting en positionering in valuta’s veel bijgedragen aan de prestaties over 2015. Daarnaast is aandelenselectie van groot belang geweest. De Amerikaanse markt heeft laten zien hoe aandelen specifiek rendement van invloed kan zijn. De “Nifty Nine”: Facebook, Amazon, Netflix, Alphabet, Priceline, eBay, Starbucks, Microsoft en Salesforce, rendeerden ruim 60% in het afgelopen jaar, terwijl de S&P500 index slechts 1% rendement heeft behaald. Potentieel een goed jaar voor actieve beleggers.

Vooruitkijkend is onze verwachting dat de wereldeconomie beneden trend blijft groeien en passen onze eerdere positieve vooruitzichten aan naar een neutraal. Meerdere macro-economische indicatoren stemmen ons toch positief: inflatie blijft laag vanwege het hoge aanbod van grondstoffen en energie, ruim monetair beleid wordt gehandhaafd, kredietverstrekking aan de private sector neemt toe en consumptie stijgt. Daarentegen zijn er een aantal risico’s die het optimisme verminderen: geopolitieke dreigingen, grote beleidsafhankelijkheid van financiële markten, aanblijvende noodzaak voor schuldvermindering van overheden en huishoudens en toegenomen correlatie tussen beleggingscategorieën. Deze worden hieronder besproken.

Binnen aandelen hebben twee allocatiestrategieën de laatste jaren goede rendementen behaald. Deze strategieën handhaven wij in het nieuwe jaar, terwijl er iets aan risico afgebouwd zal worden. De eerste strategie is het beleggen in landen waar de centrale banken monetair beleid verruimen. Een dergelijk beleid verlaagt de kosten van schuld en verhoogt de waardering van activa. Vijf van de grote centrale banken houden in totaal meer dan USD 16 biljoen aan op hun balansen, ruim het dubbele van 7 jaar geleden en bijna 20% van de omvang van de wereldwijde economie. De opkoopprogramma’s gaan verder in alle grote economieën. De V.S. is voorzichtig begonnen aan een minder ruim beleid, maar in Japan, Europa en in mindere mate China blijft het monetair beleid verruimend. Wij zien weinig redenen voor krapper monetair beleid en beschouwen dit als positief voor aandelen. De tweede strategie is het investeren in sectoren of landen met positieve winstgroeiverwachtingen. Het afgelopen jaar was dit Europa, voornamelijk gedreven door de zwakkere Euro en energieprijsdaling. In de ontwikkelde markten verwachten wij de meeste winstgroei in de V.S., gevolgd door Japan en daarna Europa. We zijn minder positief over Europa daar de politieke situatie lijkt te verslechteren. Waarderingen voor opkomende markten worden steeds lager, maar de corporate governance en management van milieu en sociale aspecten van individuele ondernemingen vergt extra aandacht. Wij blijven positief over een selectie van Aziatische landen en negatief over Latijns Amerika. Consumptiebedrijven, (medische) technologie en financiële instellingen hebben gunstige vooruitzichten. Specifiek reclame, gezondheidszorg, internet en kleding zijn sectoren die hoge winstgroei kunnen behalen. Grondstoffen, energie en nutsbedrijven hebben slechtere vooruitzichten, maar in enkele gevallen kunnen waarderingen zo aantrekkelijk worden dat wij hier mogelijk toch op inspelen.
Vastgoedaandelen handelen momenteel zoals obligaties en bewegen afhankelijk van de renteschommelingen. Selectief zou de sector moeten kunnen profiteren van de blijvend lage rentestanden. Veel waarderingen van beursgenoteerde Private Equity Management zijn opgelopen in Euro’s gemeten, sommige bedrijven in deze sectorzijn succesvol in het behalen van extra rendement in periodes van lage rente.

De obligatiemarkt blijft erg afhankelijk van monetair beleid, alsmede van stringentere regelgeving voor financiële instellingen. Omdat wij lage inflatie en een voortzetting van het verruimende monetaire beleid verwachten, worden obligaties met langere looptijd voorlopig aangehouden. De recente daling binnen risicovollere obligaties biedt ook kansen binnen bedrijfsobligaties en high yield. Het blijft onvermijdelijk dat een bepaalde gradatie van risico noodzakelijk is voor het behalen van rendement hoger dan op een Nederlandse spaarrekening geboden wordt. Ook in 2016 is de verwachting dat valuta een belangrijk component zullen vormen van het totale rendement. 2015 was een slecht jaar voor Amerikaanse beleggers, terwijl de Europese belegger goed af was vanwege valuta fluctuaties. Door een divergerend monetair beleid tussen Europa, die nog bezig is met verruiming, en de Verenigde Staten die onlangs voor het eerst in 8 jaar de rente verhoogd heeft, verwachten wij enige verdere appreciatie van de USD ten opzichte van de Euro. De toenemende politieke instabiliteit in de Eurozone draagt hier verder aan bij. Onze valuta allocatie blijft gediversifieerd ter bescherming.

Beleggingsstrategie
De allocatie binnen portefeuilles is weinig veranderd in het laatste kwartaal. Vanwege relatieve waarderingen blijven aandelen overwogen en obligaties onderwogen, al zal dit verschil langzaam teruggebracht gaan worden. Liquiditeiten blijven voorlopig gehandhaafd vanwege artificieel hoge rente, hoewel afnemend, die geboden wordt door Nederlandse banken. De portefeuilles krijgen een neutrale weging richting private equity en vastgoedaandelen. Tot slot blijft onze allocatie naar grondstoffen beperkt tot edelmetalen, die wij aanhouden als verzekering tegen onvoorziene marktomstandigheden.